عدم تقارن اطلاعات و نظارت بر سرمایه گذاری های خصوصی Information asymmetry and monitoring in equity private placements
- نوع فایل : کتاب
- زبان : فارسی
- ناشر : الزویر Elsevier
- چاپ و سال / کشور: 2013
توضیحات
رشته های مرتبط: علوم اقتصادی، حسابداری، حسابداری مالی، اقتصاد مالی و اقتصاد پولی
این مقاله به به بررسی رابطه بین عوامل تعیین کننده و مؤثر بر تخفیف قیمتی و اثرات اعلان انتقال و جابه جایی سهام خصوصی توسط شرکت ها در کشور تایوان طی دوره زمانی ۲۰۰۸-۲۰۰۲ می پردازد. در این مطالعه کل نمونه مورد بررسی به دو گروه تقسیم شده است، دسته اول شرکت های قابل انتقال و دسته دوم شرکت های OTC می باشد. نتایج مربوط به شرکت های OTC فرضیه مربوط به اطلاعات را تأیید می کند. این فرضیه بدین صورت است که وجود تخفیف های قیمتی به عنوان ابزاری برای جبران غرامت سرمایه گذاران مفید و ضروری است در حالی که بازده های غیر عادی منعکس کننده اطلاعاتی در رابطه با کیفیت شرکت ها می باشد. به عبارت دیگر، یافته های تجربی نشان می دهد که در مورد شرکت های OTC، برخی از مشاهدات توضیحات مربوط به اطلاعات را مورد حمایت قرار می دهد و برخی از مشاهدات نیز توضیحات مربوط به نظارت را مورد تأیید قرار می دهد. بنابراین به نظر می رسد در مورد شرکت های OTC حالت های متفاوتی در رابطه با انتقال مالکیت سهام خصوصی وجود دارد. کلید واژه ها: قرارهای خصوصی- تخفیف- اثر اعلان -عدم تقارن اطلاعاتی- ساختار مالکیت ۱٫ مقدمه بازار انقال سهام های خصوصی طی سال های اخیر رشد چشمگیری داشته است. برای مثال، میزان انتقال سهام خصوصی در کشور آمریکا از ۸۷/۱ بیلیون دلار در سال ۱۹۹۵ به ۹/۵۱ بیلیون دلار در سال ۲۰۰۹ رسیده است. بازار انتقال سهام خصوصی در کشور تایوان بعد از سال ۲۰۰۲ رشد روزافزونی را تجربه کرده است. در این کشور در سال ۲۰۰۹، ۱۸۱ مورد انتقال سهام خصوصی صورت گرفته است که ارزش آن معادل با ۴۶/۵ بیلیون دلار بوده که حدودا ۳۶/۲۵ درصد از کل انتقال سهام های عمومی و خصوصی در کشور تایوان را تشکیل می دهد. این موارد نشان می دهد که انتقال سهام خصوصی یک راه جایگزین مالی مهم برای شرکت ها جهت تأمین سرمایه شده است. انتقال سهام خصوصی ایجاب می کند که سهام پیشنهادی به تعدادی از مؤسسات با سرمایه بالا پیشنهاد گردد. شرکت ها انتقال سهام خصوصی اولیه را انتخاب می کنند زیرا انتشار سهام جدید را ساده تر می سازد و مخارج مربوط به سهام شناور را نیز کاهش می دهد (آندرسون، روس و کاهان ، ۲۰۰۶؛ فن ، ۲۰۰۰؛ کریشنامارتی، اسپیندات، سوبرمانیام و وودیتک ، ۲۰۰۵). با این حال، این راه می تواند مالکیت سهامداران غیر فعال را کمرنگ تر کند. برای محافظت از حقوق اینگونه سهامداران، بازار سهام قوانین خاصی برای انتقال و تغییر مالکیت سهام خصوصی وضع نموده است که شامل محدودیت های مربوط به کیفیت سرمایه گذاران محدودیت های مربوط به تعادا سهم سهامدارن می باشد (آندرسون و همکاران ،۲۰۰۶). همچنین این امر می تواند مشکل مربوط به تقارن اطلاعات را نیز رفع نماید که بیشتر در مورد شرکت هایی که کوچک و یا تازه تأسیس هستند وجود دارد (لی و وو ، ۲۰۰۹؛ مارکیوکاتی، اسزوکی و وارما ، ۲۰۰۵؛ وو ، ۲۰۰۴). زمانی که مالکیت سهام خصوصی انتقال پیدا می کند این امر منجر به کم شدن محدودیت های مربوط به قیمت سهام می گردد. زمانی که حجم زیادی از سهام های غیر فعال در بازار مورد معامله قرار گیرد (بارکلی و هولدرنس ، ۱۹۸۹؛ بارکلی، هولدرنس و شیهان ، ۲۰۰۷؛ واین و هایلو ، ۱۹۹۱)، قیمت سهام همیشه با تخفیف ارائه می گردد. این تخفیف می تواند به نوعی هزینه های انتقال بالا توسط سرمایه گذاران را جبران کند (اسلیبر ، ۱۹۹۱)؛ بنابراین، سهامدارن می توانند به سادگی وبه طور رایگان سهام خصوصی را بعد از دو یا سه سال نگه داری به فرد دیگری منتقل کنند. به دلیل اینکه سرمایه گذاران نمیتوانند در زمان مشخص مالکیت سهام خصوصی را منتقل سازند، آن ها باید متحمل ریسک اقتصادی شوند. بنابراین باید آن ها باید انگیزه کافی برای این کار را داشته باشند (کافی ، ۱۹۹۵). این امر مؤید فرضیه ساختار مالکیت است که بیان می کند سهامداران خارجی توسط انتقال سهام خصوصی، خدمات نظارتی را افزایش دهند و از این طریق منجر به افزایش ارزش شرکت گردند. در حالت کلی، تئوری های اقتصادی به بررسی اثرات اعلان های عمومی و قیمت گذاری در رابطه با انتقال سهام خصوصی پرداخته اند و شواهد تجربی نیز در این رابطه وجود دارد. با این حال، شواهد تجربی از کشورهای مختلف یا بازارهای مختلف سهام تئوری های مختلف را مورد حمایت قرار می دهد. جای بحث است که چرا نمونه های مختلف منجر به نتایج مختلفی می گردد و کدام عوامل بر این امر اثرگذار می باشد. برای پی بردن به این موضوع، از دیدگاه ارائه شده توسط هرتزل و اسمیث (۱۹۹۳) کمک گرفته می شود و این دیدگاه مورد بررسی قرار می گیرد. آن ها بیان می کنند که اهمیت نسبی رابطه بین فرضیه اطلاعات و فرضیه ساختار مالکیت بازار برای انتقال سهام خصوصی به اندازه بنگاه بستگی دارد. در حالت کلی، بنگاه ها و یا شرکت های کوچکتر تمایل دارند رشد سریع تری داشته باشند، نقد شوندگی کمتری داشته باشند و مالکیت توسط مدیران آن بالا می باشد، بنابراین در این حالت مسئله تقارن اطلاعات نیز یک امر مهم به حساب می آید. در مقابل، شرکت های بزرگ تر نقد شوندگی بیشتری دارند و مالکیت مدیران در این گونه شرکت ها پایین تر می باشد. بنابراین بحث نظارت در این گونه شرکت ها اهمیت بیشتری پیدا می کند. در کشور تایوان، دو نوع بازار عمده سهام وجود دارد: بازارهای متمرکز (بازار سهام تایوان TSE) و بازارهای با وسعت بیشتر OTC. به دلیل اینکه پذیرش در هر کدام از این بازارها شرایط خاص خود را دارد و با یکدیگر متفاوت می باشد؛ قوانین دولتی و ویژگی های این دو نوع بازار نیز کاملاً متفاوت است. لازم به ذکر است که بیان شود اندازه بنگاه در هر دو بازار یکسان می باشد. بنابراین در این مطالعه به منظور تفاوت قائل شدن بین دو بازار OTC و TSE از ارزش بازار استفاده می شود. یافته های حاصل از این مطالعه نیز می تواند برای تصمیم گیری مدیران مالی در شرکت ها مفید و تأثیر گذار باشد. با بررسی ادبیات مربوط به این موضوع مشخص می شود که شواهد تجربی برای حمایت از فرضیه های مختلف انتقال سهام خصوصی وجود دارد و لی تاکنون هیچ مطالعه جدی برای بررسی این رابطه در مورد شرکت های OTC و TSE صورت نگرفته است. از یک طرف انتقال مالکیت سهام خصوصی می تواند به تقارن اطلاعات کمک کند؛ و از طرف دیگر می توان بررسی نمود که آیا این نوع ابزار مالی بر شرکت های OTC بیشتر اثر گذار می باشد و یا بازارهای متمرکز. در ادبیات مربوط به این موضوع، تنها می توان به مطالعه آلی و تامپسون (۱۹۹۳) اشاره نمود. اما مشکل این مطالعه نیز این است که تعداد شرکت های کم و همچنین تعداد متغیرهای کمی مورد مطالعه و تحقیق قرار گرفته است. علاوه بر این، قوانین متفاوت حاکم بر کشورهای مختلف می تواند بر نتایج تجربی مربوط به انتقال مالکیت سهام خصوصی اثرگذار باشد. قوانین حاکم بر انتقال سهام خصوی به جز محدودیت ها می تواند بر سرمایه گذارن خصوصی سهام، مقدار و یا میزان تخفیف قیمتی هم اثر داشته باشد. برای مثال، برای دو کشور آمریکا و تایوان؛ هیچ گونه محدودتی در رابطه با میزان انتقال خصوصی سهام و میزان تخفیف وجود ندارد. شواهد تجربی نیز نشان می دهد که حداکثر نوسانی که در رابطه با انتقال خصوصی سهام، میانگین تخفیف ها و بازده غیر عادی در این دو کشور اتفاق می افتد با کشور سنگاپور متفاوت می باشد (چن، هو و لی و یئو ، ۲۰۰۲؛ هرتزل و اسمیت ، ۱۹۹۳؛ جانگ، تاسی و کائو ، ۲۰۱۰؛ وراک ، ۱۹۸۹). در این مطالعه نمونه مورد بررسی به دو زیر نمونه شامل شرکت های OTC و شرکت های TSE تقسیم می شود و در این نمونه شرکت ها بررسی می شود که کدامیک از عوامل بر میزان تخفیف در انتقال مالکیت سهام خصوصی اثر گذار است و در کدامیک از این نمونه ها سرمایه گذاران به اعلان های عمومی در مورد انتقال مالکیت خصوصی سهام واکنش نشان می دهند. در قسمت نتیجه گیری نیز نشان داده می شود که در مورد شرکت های OTC، فرضیه اطلاعات مورد حمایت قرار می گیرد. تخفیف ها نیز به عنوان عاملی برای جبران هزینه های سرمایه گذاران در نظر گرفته می شود در حالی که بازده غیر عادی منعکس کننده اطلاعات در رابطه با کیفیت شرکت ها می باشد. به عبارت دیگر، یافته های تجربی نشان می دهد که برخی از یافته ها توضیحات مربوط به اطلاعات را مورد تأیید قرار می دهد و برخی دیگر از یافته ها توضیحات مربوط به نظارت را مورد تأیید قرار می دهد.
این مقاله به به بررسی رابطه بین عوامل تعیین کننده و مؤثر بر تخفیف قیمتی و اثرات اعلان انتقال و جابه جایی سهام خصوصی توسط شرکت ها در کشور تایوان طی دوره زمانی ۲۰۰۸-۲۰۰۲ می پردازد. در این مطالعه کل نمونه مورد بررسی به دو گروه تقسیم شده است، دسته اول شرکت های قابل انتقال و دسته دوم شرکت های OTC می باشد. نتایج مربوط به شرکت های OTC فرضیه مربوط به اطلاعات را تأیید می کند. این فرضیه بدین صورت است که وجود تخفیف های قیمتی به عنوان ابزاری برای جبران غرامت سرمایه گذاران مفید و ضروری است در حالی که بازده های غیر عادی منعکس کننده اطلاعاتی در رابطه با کیفیت شرکت ها می باشد. به عبارت دیگر، یافته های تجربی نشان می دهد که در مورد شرکت های OTC، برخی از مشاهدات توضیحات مربوط به اطلاعات را مورد حمایت قرار می دهد و برخی از مشاهدات نیز توضیحات مربوط به نظارت را مورد تأیید قرار می دهد. بنابراین به نظر می رسد در مورد شرکت های OTC حالت های متفاوتی در رابطه با انتقال مالکیت سهام خصوصی وجود دارد. کلید واژه ها: قرارهای خصوصی- تخفیف- اثر اعلان -عدم تقارن اطلاعاتی- ساختار مالکیت ۱٫ مقدمه بازار انقال سهام های خصوصی طی سال های اخیر رشد چشمگیری داشته است. برای مثال، میزان انتقال سهام خصوصی در کشور آمریکا از ۸۷/۱ بیلیون دلار در سال ۱۹۹۵ به ۹/۵۱ بیلیون دلار در سال ۲۰۰۹ رسیده است. بازار انتقال سهام خصوصی در کشور تایوان بعد از سال ۲۰۰۲ رشد روزافزونی را تجربه کرده است. در این کشور در سال ۲۰۰۹، ۱۸۱ مورد انتقال سهام خصوصی صورت گرفته است که ارزش آن معادل با ۴۶/۵ بیلیون دلار بوده که حدودا ۳۶/۲۵ درصد از کل انتقال سهام های عمومی و خصوصی در کشور تایوان را تشکیل می دهد. این موارد نشان می دهد که انتقال سهام خصوصی یک راه جایگزین مالی مهم برای شرکت ها جهت تأمین سرمایه شده است. انتقال سهام خصوصی ایجاب می کند که سهام پیشنهادی به تعدادی از مؤسسات با سرمایه بالا پیشنهاد گردد. شرکت ها انتقال سهام خصوصی اولیه را انتخاب می کنند زیرا انتشار سهام جدید را ساده تر می سازد و مخارج مربوط به سهام شناور را نیز کاهش می دهد (آندرسون، روس و کاهان ، ۲۰۰۶؛ فن ، ۲۰۰۰؛ کریشنامارتی، اسپیندات، سوبرمانیام و وودیتک ، ۲۰۰۵). با این حال، این راه می تواند مالکیت سهامداران غیر فعال را کمرنگ تر کند. برای محافظت از حقوق اینگونه سهامداران، بازار سهام قوانین خاصی برای انتقال و تغییر مالکیت سهام خصوصی وضع نموده است که شامل محدودیت های مربوط به کیفیت سرمایه گذاران محدودیت های مربوط به تعادا سهم سهامدارن می باشد (آندرسون و همکاران ،۲۰۰۶). همچنین این امر می تواند مشکل مربوط به تقارن اطلاعات را نیز رفع نماید که بیشتر در مورد شرکت هایی که کوچک و یا تازه تأسیس هستند وجود دارد (لی و وو ، ۲۰۰۹؛ مارکیوکاتی، اسزوکی و وارما ، ۲۰۰۵؛ وو ، ۲۰۰۴). زمانی که مالکیت سهام خصوصی انتقال پیدا می کند این امر منجر به کم شدن محدودیت های مربوط به قیمت سهام می گردد. زمانی که حجم زیادی از سهام های غیر فعال در بازار مورد معامله قرار گیرد (بارکلی و هولدرنس ، ۱۹۸۹؛ بارکلی، هولدرنس و شیهان ، ۲۰۰۷؛ واین و هایلو ، ۱۹۹۱)، قیمت سهام همیشه با تخفیف ارائه می گردد. این تخفیف می تواند به نوعی هزینه های انتقال بالا توسط سرمایه گذاران را جبران کند (اسلیبر ، ۱۹۹۱)؛ بنابراین، سهامدارن می توانند به سادگی وبه طور رایگان سهام خصوصی را بعد از دو یا سه سال نگه داری به فرد دیگری منتقل کنند. به دلیل اینکه سرمایه گذاران نمیتوانند در زمان مشخص مالکیت سهام خصوصی را منتقل سازند، آن ها باید متحمل ریسک اقتصادی شوند. بنابراین باید آن ها باید انگیزه کافی برای این کار را داشته باشند (کافی ، ۱۹۹۵). این امر مؤید فرضیه ساختار مالکیت است که بیان می کند سهامداران خارجی توسط انتقال سهام خصوصی، خدمات نظارتی را افزایش دهند و از این طریق منجر به افزایش ارزش شرکت گردند. در حالت کلی، تئوری های اقتصادی به بررسی اثرات اعلان های عمومی و قیمت گذاری در رابطه با انتقال سهام خصوصی پرداخته اند و شواهد تجربی نیز در این رابطه وجود دارد. با این حال، شواهد تجربی از کشورهای مختلف یا بازارهای مختلف سهام تئوری های مختلف را مورد حمایت قرار می دهد. جای بحث است که چرا نمونه های مختلف منجر به نتایج مختلفی می گردد و کدام عوامل بر این امر اثرگذار می باشد. برای پی بردن به این موضوع، از دیدگاه ارائه شده توسط هرتزل و اسمیث (۱۹۹۳) کمک گرفته می شود و این دیدگاه مورد بررسی قرار می گیرد. آن ها بیان می کنند که اهمیت نسبی رابطه بین فرضیه اطلاعات و فرضیه ساختار مالکیت بازار برای انتقال سهام خصوصی به اندازه بنگاه بستگی دارد. در حالت کلی، بنگاه ها و یا شرکت های کوچکتر تمایل دارند رشد سریع تری داشته باشند، نقد شوندگی کمتری داشته باشند و مالکیت توسط مدیران آن بالا می باشد، بنابراین در این حالت مسئله تقارن اطلاعات نیز یک امر مهم به حساب می آید. در مقابل، شرکت های بزرگ تر نقد شوندگی بیشتری دارند و مالکیت مدیران در این گونه شرکت ها پایین تر می باشد. بنابراین بحث نظارت در این گونه شرکت ها اهمیت بیشتری پیدا می کند. در کشور تایوان، دو نوع بازار عمده سهام وجود دارد: بازارهای متمرکز (بازار سهام تایوان TSE) و بازارهای با وسعت بیشتر OTC. به دلیل اینکه پذیرش در هر کدام از این بازارها شرایط خاص خود را دارد و با یکدیگر متفاوت می باشد؛ قوانین دولتی و ویژگی های این دو نوع بازار نیز کاملاً متفاوت است. لازم به ذکر است که بیان شود اندازه بنگاه در هر دو بازار یکسان می باشد. بنابراین در این مطالعه به منظور تفاوت قائل شدن بین دو بازار OTC و TSE از ارزش بازار استفاده می شود. یافته های حاصل از این مطالعه نیز می تواند برای تصمیم گیری مدیران مالی در شرکت ها مفید و تأثیر گذار باشد. با بررسی ادبیات مربوط به این موضوع مشخص می شود که شواهد تجربی برای حمایت از فرضیه های مختلف انتقال سهام خصوصی وجود دارد و لی تاکنون هیچ مطالعه جدی برای بررسی این رابطه در مورد شرکت های OTC و TSE صورت نگرفته است. از یک طرف انتقال مالکیت سهام خصوصی می تواند به تقارن اطلاعات کمک کند؛ و از طرف دیگر می توان بررسی نمود که آیا این نوع ابزار مالی بر شرکت های OTC بیشتر اثر گذار می باشد و یا بازارهای متمرکز. در ادبیات مربوط به این موضوع، تنها می توان به مطالعه آلی و تامپسون (۱۹۹۳) اشاره نمود. اما مشکل این مطالعه نیز این است که تعداد شرکت های کم و همچنین تعداد متغیرهای کمی مورد مطالعه و تحقیق قرار گرفته است. علاوه بر این، قوانین متفاوت حاکم بر کشورهای مختلف می تواند بر نتایج تجربی مربوط به انتقال مالکیت سهام خصوصی اثرگذار باشد. قوانین حاکم بر انتقال سهام خصوی به جز محدودیت ها می تواند بر سرمایه گذارن خصوصی سهام، مقدار و یا میزان تخفیف قیمتی هم اثر داشته باشد. برای مثال، برای دو کشور آمریکا و تایوان؛ هیچ گونه محدودتی در رابطه با میزان انتقال خصوصی سهام و میزان تخفیف وجود ندارد. شواهد تجربی نیز نشان می دهد که حداکثر نوسانی که در رابطه با انتقال خصوصی سهام، میانگین تخفیف ها و بازده غیر عادی در این دو کشور اتفاق می افتد با کشور سنگاپور متفاوت می باشد (چن، هو و لی و یئو ، ۲۰۰۲؛ هرتزل و اسمیت ، ۱۹۹۳؛ جانگ، تاسی و کائو ، ۲۰۱۰؛ وراک ، ۱۹۸۹). در این مطالعه نمونه مورد بررسی به دو زیر نمونه شامل شرکت های OTC و شرکت های TSE تقسیم می شود و در این نمونه شرکت ها بررسی می شود که کدامیک از عوامل بر میزان تخفیف در انتقال مالکیت سهام خصوصی اثر گذار است و در کدامیک از این نمونه ها سرمایه گذاران به اعلان های عمومی در مورد انتقال مالکیت خصوصی سهام واکنش نشان می دهند. در قسمت نتیجه گیری نیز نشان داده می شود که در مورد شرکت های OTC، فرضیه اطلاعات مورد حمایت قرار می گیرد. تخفیف ها نیز به عنوان عاملی برای جبران هزینه های سرمایه گذاران در نظر گرفته می شود در حالی که بازده غیر عادی منعکس کننده اطلاعات در رابطه با کیفیت شرکت ها می باشد. به عبارت دیگر، یافته های تجربی نشان می دهد که برخی از یافته ها توضیحات مربوط به اطلاعات را مورد تأیید قرار می دهد و برخی دیگر از یافته ها توضیحات مربوط به نظارت را مورد تأیید قرار می دهد.
Description
This paper systematically examines the factors that determine price discounts and announcement effects of equity private placements conducted by firms in Taiwan from 2002 to 2008. Different with most studies of private placements using available observations as a whole sample, our study separates the whole sample into subsamples by exchange-listed firms and OTC firms. The results for OTC firms corroborate the information hypothesis; the discounts serve as compensation for investor’s costs of assessing firms, while abnormal returns reflect the information about firm quality. On the other hand, the empirical results show that some of our findings support an information explanation and some support a monitoring explanation in the case of exchange-listed firms. It seems that there are different motives behind the exchange-listed firms placing equity privately.
